国美危难之际，黄光裕再一次出手“救急”。

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3月27日晚，国美零售（00493.HK）公告称，公司债转股（即债务资本化）方案经股东大会表决通过。此次债转股方案实施后，国美零售的借贷总额将减少约9.18亿港元，而黄光裕及其关联方在国美零售的持股比例将增至25.66%。黄光裕重回国美单一大股东之位。市场人士认为，黄光裕以此变相输血国美零售。

一名国美零售内部人士告诉时代周报记者，此次债转股方案通过，反映股东对国美零售未来发展持有信心。与债务融资或其他股权融资相比，债务资本化更适合国美。债务资本化能在不动用现有财务资源及不引起任何大量现金流出的情况下，清偿结欠债权人的未偿还债务，从而缓解公司的流动资金及营运资金压力，降低负债比率并巩固集团的财务状况。

国美零售的资金状况依然承压。2022年中报显示，国美总负债规模达585.68亿元，其中需在1年内偿还的银行借款和其他借款有229.02亿元。国美零售账面价值250亿元的流动资产中，有超过一半是已抵押银行存款及受限现金，金额达133亿元。而这次债务资本化只有黄光裕及其关联方参与，并未涉及国美其他债权人，即使顺利完成难以解决国美的流动性问题。

重拾单一大股东地位

本次债转股方案涉及黄光裕旗下子公司Shinning Crown和国美管理。

2022年12月8日、12月14日、12月22日、12月30日及2023年1月6日，黄光裕通过上述两家公司向国美零售5次提供免息无抵押贷款，合计7.8亿港元，用途为公司营运资金。

2023年1月18日，国美零售称，Shinning Crown和国美管理将以0.115港元/股的价格，把上述贷款以及国美零售欠国美管理的1.1927亿元供应商结款，用来认购国美零售新发行的股份。此次债转股方案实施后，无疑将有助于黄光裕重新提高在国美零售中的控制权。

此前黄光裕与妻子杜鹃在国美零售的股权不断稀释。根据港交所披露易数据，2022年，黄氏夫妇直接减持国美零售股权达27次，至少套现30亿元。

频繁减持导致黄光裕失去国美零售控股地位。截至2023年1月11日，黄光裕及其关联方持有国美零售的股份从最初60%左右降低到10.79%，而当时国美零售的第二大股东ARK Trust (Hong Kong) Limited持股比例为10.21%，与黄光裕相差无几。2月，“国美系”旗下另一家上市公司中关村（000931.SZ）称，国美零售已无控股股东。

根据国美零售的公告，黄氏夫妇减持所得款项很大一部分又无偿借给了上市公司使用，从而形成对国美零售的债权。如今通过债转股，黄光裕将这些贷款“一笔勾销”的同时，获得了相应股权，使其再次成为国美零售的单一大股东。

这也不是国美零售第一次实施债务资本化。早在2023年初，国美零售就宣布通过债转股方式向寰亚国际资本发行40.63亿股，用以清偿国美未支付寰亚国际资本的4.16亿港元广告费。

大秀财技

黄光裕秀财技，远不止这两次债务资本化。

身陷囹圄十几年后，黄光裕于2021年2月获释归来，开始对亏损多年的国美进行大刀阔斧的改革，推出“真快乐”App，还喊出“18个月恢复国美原有市场地位”的豪言，试图重铸昔日荣光。

市场信心因此受到提振，国美零售股价一度达到2.55港元。推高股价后，国美零售于当年3月2日宣布配股方案，拟每股折让15%配售22.8亿股，拟筹资44.49亿港元。这是黄光裕归来后，首次在资本市场施展手脚。

配股即发行新股给特定的投资者，对于上市公司而言，通过配股融资能够迅速补充公司的现金流。但由于新增了股票数，需要进行除权，股价会依据一定比例降低。没有参加配股的投资者，则会因股价降低而遭受损失。因而高位配股融资容易引发股价大跌。受上述配股利空消息影响，国美零售当日大跌18.97%。

仅仅一个月后（2021年4月7日），国美零售又披露了一起定增预案，黄光裕再秀财技。据定增公告，黄光裕旗下国美管理公司向国美零售出租北京及长沙三处物业，租期20年，租金高达178.65亿元。为支付这笔百亿租金，国美零售向国美管理公司定向增发99.24亿股股份，募资175.76亿港元，同时还将一家海外子公司转让给国美管理公司。

也就是说，黄光裕及其关联方用国美零售未来20年要支付的租金，换了国美零售99.24亿股股份，这使得黄光裕及其关联方对国美零售的持股比例从51%提升至65%，进一步强化了大股东对上市平台的控制权。

2022年初，国美零售又提出拟按每10股合并为1股进行股份合并，若合并成功，公司每股收益将实现9倍增长。然而，市场担忧国美再次上演推高股价后，配股融资的戏码，这次股份合并最终不了了之。随后在当年6月28日，国美零售又一次发布配售公告称，公司拟以先旧后新方式配售19.63亿股，合共筹集资金7.76亿港元，而每股配售价格为0.4港元。

相比之下，黄光裕归来时，国美配售价超2港元/股，但仅仅一年多，国美配售价就缩水80%。

国美零售股价持续下跌，从2022年0.8港元/股附近跌至最低的0.1港元/股，跌幅超过80%，如与2021年初的高点2.55港元/股相比，则已经历了多次腰斩。截至2023年3月28日收盘，国美零售市值仅48亿港元。

2022年以来，“国美系”现金流紧缩压力逐渐显现，持续发生银行断贷、供应商欠款、欠薪等情况。

黄光裕多次通过配股融资、减持套现、债转股等方式为国美提供流动性支持，但相较国美目前负债，这些举动只能解燃眉之急。

2022年10月28日，国美零售发布盈利警告称，预计2022年公司归母净利预亏170亿-190亿元。截至2022年9月30日，国美零售逾期贷款约为30亿元。

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